<b>Crise financeira americana e as políticas monetárias não-convencionais</b>

Saraiva, Paulo José; Paula, Luiz Fernando de; Modenesi, André de Melo

doi:10.1590/1982-3533.2017v26n1art1

Paulo José Saraiva

Professor Assistente do Instituto Três Rios da Universidade Federal Rural do Rio de Janeiro (ITR / UFRRJ). Seropédica, RJ, Brasil. E-mail: pjsaraiva@terra.com.br.

Luiz Fernando de Paula

Professor Titular da Faculdade de Ciências Econômicas da Universidade do Estado do Rio de Janeiro (FCE/UERJ) / Pesquisador do Conselho Nacional de Desenvolvimento Científico e Tecnológico (CNPq), Rio de Janeiro, RJ, Brasil. E-mail: luizfpaula@terra.com.br.

Conselho Nacional de Desenvolvimento Científico e Tecnológico , Conselho Nacional de Desenvolvimento Científico e Tecnológico (CNPq), Rio de Janeiro, RJ, Brazil

André de Melo Modenesi

Professor Adjunto do Instituto de Economia da Universidade Federal do Rio de Janeiro (IE/UFRJ) / Pesquisador do CNPq, Rio de Janeiro, RJ, Brasil. E-mail: amodenesi@gmail.com.

Conselho Nacional de Desenvolvimento Científico e Tecnológico , Conselho Nacional de Desenvolvimento Científico e Tecnológico (CNPq), Rio de Janeiro, RJ, Brazil

	Período de vigência		Direcionamento	Demanda	Colateral	Prazo de empréstimo	Valores¹ (média) e (máx.)	Objetivo
	Inicio	Fim	Direcionamento	Demanda	Colateral	Prazo de empréstimo	Valores¹ (média) e (máx.)	Objetivo
TDWP	Ago/07	Mar/10	Instituições depositárias	Moeda	Idêntico ao redesconto	Até 90 dias	US$ 29	Provimento de liquidez as instituições depositárias
TDWP	Ago/07	Mar/10	Instituições depositárias	Moeda	Idêntico ao redesconto	Até 90 dias	US$ 111	Provimento de liquidez as instituições depositárias
TAF	Dez/07	Mar/10	Instituições depositárias	Moeda	Idêntico ao redesconto	De 28 a 84 dias	US$ 78	Provimento de liquidez as instituições depositárias
TAF	Dez/07	Mar/10	Instituições depositárias	Moeda	Idêntico ao redesconto	De 28 a 84 dias	US$ 493	Provimento de liquidez as instituições depositárias
TSLF	Mar/08	Fev/10	Dealers Primários	Títulos do Tesouro	Títulos do Tesouro, de agências, de agências MBS e título de dívida com grau de investimento	Até 28 dias	US$ 26	Provimento de títulos aos dealers primários
TSLF	Mar/08	Fev/10	Dealers Primários	Títulos do Tesouro		Até 28 dias	US$ 245	Provimento de títulos aos dealers primários
PDCF	Mar/08	Jan/10	Dealers Primários	Moeda	Similar ao redesconto	Overnight	US$ 1	Provimento de liquidez aos dealers primários
PDCF	Mar/08	Jan/10	Dealers Primários	Moeda	Similar ao redesconto	Overnight	US$ 10	Provimento de liquidez aos dealers primários
AMLF	Set/08	Fev/10	Instituições Depositárias e holdings bancárias	Moeda	ABCP (3) de primeiro nível	Maturidade das ABCP (máxima 270 dias)	US$ 6	Restaurar a liquidez dos mercados de ABCP
AMLF	Set/08	Fev/10	Instituições Depositárias e holdings bancárias	Moeda	ABCP (3) de primeiro nível	Maturidade das ABCP (máxima 270 dias)	US$ 151	Restaurar a liquidez dos mercados de ABCP
CPFF	Set/08	Fev/10	Emissores elegíveis de Curto prazo	Moeda	ABCP de primeiro nível e novas emissões de ABCP com prazo máximo de 3 meses	Até 90 dias	US$ 34	Provimento de liquidez no mercado de papéis comerciais
CPFF	Set/08	Fev/10	Emissores elegíveis de Curto prazo	Moeda		Até 90 dias	US$ 331	Provimento de liquidez no mercado de papéis comerciais
TALF	Set/08	Mar/09	Todos agentes dos EUA que possuíam garantias elegíveis	Moeda	ABS, CMBS com grau AAA	De 3 a 5 anos	US$ 47	Apoio a pequenas empresas e consumidores
TALF	Set/08	Mar/09	Todos agentes dos EUA que possuíam garantias elegíveis	Moeda	ABS, CMBS com grau AAA	De 3 a 5 anos	US$ 71	Apoio a pequenas empresas e consumidores
RCA	Dez/07	Set/10	Bancos Centrais estrangeiros	Dólares	Contratos de Swap entre o Fed e os Bancos Centrais	Até 3 meses	US$ 55	Provimento liquidez em dólares aos bancos centrais estrangeiros
RCA	Dez/07	Set/10	Bancos Centrais estrangeiros	Dólares	Contratos de Swap entre o Fed e os Bancos Centrais	Até 3 meses	US$ 553
STOMOP	Mar/08	Dez/08	Dealers primários	Moeda	Idêntico ao redesconto	28 dias	US$ 11	Provimento de liquidez aos dealers primários
STOMOP	Mar/08	Dez/08	Dealers primários	Moeda	Idêntico ao redesconto	28 dias	US$ 80	Provimento de liquidez aos dealers primários
ADIF	Jul/08	---	Instituições financeiras específicas	Moeda	Um amplo conjunto de ativos da carteira das instituições financeiras envolvidas	De 2 a 6 anos	US$ 50	Provimento de liquidez e evitar a insolvência de instituições financeiras
ADIF	Jul/08	---	Instituições financeiras específicas	Moeda		De 2 a 6 anos	US$ 120
QE I - MBS	Nov/08	Ago/10	Detentores de títulos hipotecários	Moeda	O próprio título	--	US$ 1250	Melhoria das condições dos mercados hipotecários (Empréstimo e taxa de juros de longo prazo). Melhoria das condições gerais dos mercados financeiros (Empréstimo e taxa de juros de longo prazo)
QE I - Dívida	Nov/08	Ago/10	Agências	Moeda	O próprio título	--	US$ 175
QE I - Titulos Tesouro	Mar/09	Out/09	Detentores de títulos públicos	Moeda	O próprio título	--	US$ 300
QE II - Titulos Tesouro	Nov/10	Dez/12	Detentores de títulos públicos	Moeda	O próprio título	--	US$ 600
MEP	Set/11	Dez/12	Detentores de títulos públicos de longo prazo	Títulos públicos de CP	O próprio título	--	US$ 667
QE III - MBS	Set/12	--	Detentores de títulos hipotecários	Moeda	O próprio título	--	US$ 40
QE III Titulos Tesouro	Jan/13	--	Detentores de títulos públicos de longo prazo	Títulos públicos de CP	O próprio título	--	US$ 45

Artigo	Programa	Metodologia	Variável de interesse	Resultados
(Taylor and Williams, 2010TAYLOR, J. Does the crisis experience call for a new paradigm in monetary policy? Warsaw, Poland: CASE - Center for Social and Economic Research, 2010a. (CASE Network Studies and Analyses, n. 402).)	TAF	Estudo de eventos	Spread da libor em relação a taxa de Overnight swap interbancário (OIS)	O programa não teve impacto significativo em relação ao spread da libor-IOS
(McAndrews, Sarkar and Wang, 2008MCANDREWS, J.; SARKAR, A.; WANG, Z. The effect of the term auction facility on the London Inter-Bank offered rate. New York: Federal Reserve Bank, Jul. 2008. (Staff Report, n. 33).)	TAF	Estudo de eventos	Spread da libor em relação a taxa de Overnight swap interbancário (OIS)	O programa promoveu a redução do spread libor-OIS de 3 meses em 50 pontos bases
(Wu, 2010WU, T. On the effectiveness of the Federal Reserve’s new liquidity facilities. Dallas: Federal Reserve Bank. Research Department, May 2008. (Working Paper, n. 0808).)	TAF	Estudo de eventos	Spread da libor em relação a taxa de Overnight swap interbancário (OIS)	O programa promoveu a redução do spread da libor-OIS de 3 meses em 50 pontos bases
(Sarkar and Shrader, 2010SARKAR, A.; SHRADER, J. Financial amplification mechanisms and the Federal Reserve’s supply of liquidity during the crisis. New York: Federal Reserve Bank, 2010. (Staff Reports, n. 431).)	TAF	Regressão OLS	Spread da libor em relação a taxa de Overnight swap interbancário (OIS)	O programa promoveu a redução do spread da libor-OIS de 3 meses em 0,1 e 0,5 pontos bases para cada um bilhão
(Christensen, Lopez and Rudebusch, 2009)	TAF	Modelo de livre arbitragem e termo estrutural; analise contra factual	Taxa libor	O programa promoveu a redução do risco de liquides da taxa libor de 3 meses em 70 pontos bases
(Thorton, 2010)	TAF	Estudo de eventos	Ted spread (diferença entre a taxa interbancária em relação aos títulos "t-bill" do governo americano)	O programa não teve impacto significativo no prêmio de liquidez do mercado de libor
(Shin, 2011SHIN, H. Global banking glut and loan risk premium. Mundell-Fleming Lecture Conference Draft. Paper presented at the 12th Jacques Polak Annual Research Conference. Washington, DC: International Monetary Fund, 2011.)	TAF	Análise de dados	Liquidez dos bancos estrangeiros	O programa foi importante para suprir a necessidade de curto prazo dos bancos estrangeiro de moeda americana
(Benmelech, 2012BENMELECH, E. An empirical analysis of the Fed’s term auction facility. Cato Papers on Public Policy, 2012.)	TAF	Regressão OLS	Volume de empréstimos do programa por tomador (doméstico e estrangeiro)
(Fleming, Hrung and Keane, 2010FLEMING, M.; HRUNG, W.; KEANE, F. Repo market effects of the term securities lending facility. American Economic Review, v. 100, n. 2, p. 591-596, 2010.)	TSLF	Regressão OLS	As taxas repo (taxa de desconto no qual o banco central recompra títulos do governo dos bancos comerciais) e spread entre acordos de recompra e acordos de recompra do Tesouro com base em outros colaterais menos líquido	O programa promoveu a redução na taxa repo dos títulos de dívida de agência e títulos MBS de agências e do tesouro em 0,4 pontos bases para cada um bilhão de títulos utilizados
(Hrung and Seligman, 2011HRUNG, W.; SELIGMAN, J. Responses to the financial crisis, treasury debt, and the impact on short-term money markets. New York: Federal Reserve Bank, Jan. 2011. (Staff Report, n. 481).)	TSLF	Regressão OLS	Spread entre a taxa básica (Fed funds rate) os títulos do tesouro	O programa promoveu a redução na taxa repo dos títulos de dívida de agência e títulos MBS de agências e do tesouro em 1 ponto percentual para cada um bilhão de títulos utilizados
(Baba at al, 2008BABA, N.; PACKER, F.; NAGANO, T. The spillover of money market turbulence to FX swap and cross-currency swap markets. BIS Quarterly Review, p. 73-86, mar., 2008.) e (Baba and Packer, 2009BABA, N.; PACKER, F. From turmoil to crisis: dislocations in the FX swap market before and after the failure of Lehman Brothers. Switzerland: Bank for International Settlements, 2009. (BIS Working Papers, n. 285).)	RCA	Análise de componente principal	Desvios da paridade de juros coberto de swap de FX	O programa promoveu a redução na relação euro - dólar (EUR /USD FX swap) em 30 pontos base
(Jones, 2009JONES, S. Deviations from covered interest parity during the credit crisis. New York: New York University, Leonard N. Stern School of Business, 2009.)	n.a.	Análise de dados	Relação entre o Câmbio e a taxa de juros (paridade coberta da taxa de juros)	Questionam a validade da teoria da paridade coberta da taxa de juros para o período da crise 2008
(Duygan-Bump, Parkinson, Rosengren, Suarez and Willen, 2010DUYGAN-BUMP, B.; PARKINSON, P.; ROSENGREN, E.; SUAREZ, G.; WILLEN, P. How effective were the Federal Reserve emergency liquidity facilities? Evidence from the asset-backed commercial paper money market mutual fund liquidity facility. Boston: Federal Reserve Bank. Apr. 2010. (Working Paper, n. QAU10-3).)	AMLF	Estudo de eventos	ABCP e commercial paper	O programa forneceu uma importante fonte de liquidez para o mercado de ABCP além da redução de 80 pontos bases na taxa de juros destes papeis.
(Anderson and Gascon, 2009ANDERSON, R.; GASCON, C. The commercial paper market, the Fed, and the 2007- 2009 financial crisis. Federal Reserve Bank of St. Louis Review, v. 91, n. 6, p. 589-612, 2009.)	CPFF	Analise de dados (estatística descritiva)	Commercial paper	O programa promoveu a melhora do mercado de commercial papers, estimulando a emissão de novos títulos
(Adrian et al, 2010ADRIAN, T.; KIMBROUGH, K.; MARCHIONI, D. The Federal Reserve’s Commercial Paper Funding Facility. FRBNY Economic Policy Review, v. 17, n.1, p. 25-39, 2011.)	CPFF	Analise de dados (estatística descritiva)	Commercial paper	O programa promoveu um aumento do prazo das emissões de comercial papers, além da redução do spread de juros
(Duca, 2011DUCA, J. Did the commercial paper funding facility prevent a great depression style money market meltdown? Dallas: Federal Reserve Bank, Research Department, 2011. (Working Paper, n. 1101).)	CPFF	Regressão linear e modelo VEC	Taxa de juros e liquidez de commercial papers	O programa impediu, conjuntamente com outras medidas, o colapso do mercado monetário
(Agarwal et al, 2010AGARWAL, S.; BARRETT, J.; CUN, C.; DE NARDI, M. The asset-backed securities markets, the crisis, and TALF. Economic Perspectives, Federal Reserve Bank of Chicago, 4th quarter, p. 101-115, 2010.)	TALF	Estudo de eventos	Volume e spread das ABS	O programa estimulou a retomada das emissões de ABS e queda do spread (entre 200 e 150 pontos bases)
(Campbell, Covitz, Nelson and Pence, 2011CAMPBELL, S.; COVITZ, D.; NELSON, W.; PENCE, K. Securitization markets and Central Banking: an evaluation of the term asset-backed securities loan facility. St. Louis: Federal Reserve Board, Jan. 2011. (Finance and Economics Discussion Series, n. 16).)	TALF	Estudo de eventos	Spread sobre as ABS e CMBS elegíveis;	O programa auxiliou a recuperação de emissões de securities, com destaque para a queda do spread das ABS (entre 10 e 60 pontos bases) e CMBS (entre 50 e 150 pontos bases)
(Stroebel and Taylor, 2009STROEBEL, J.; TAYLOR, J. Estimated impact of the Fed’s Mortgage-Backed Securities Purchase Program. Cambridge, MA: National Bureau of Economic Research, Dec. 2009. (NBER Working Paper Series, n. 15626).)	Compra de dívida e MBS de agência (QE I)	Estudo de eventos	Spread sobre as MBS	O programa promoveu a redução no spread das MBS (entre 30 e 60 pontos bases) embora a sua eficácia seja questionada pelos autores
(Hancock and Passmore, 2011HANCOCK, D.; PASSMORE, W. Did the Federal Reserve’s MBS purchase program lower mortgage rates? St. Louis: Federal Reserve Board, 2011. (Finance and Economics Discussion Series).)	Compra de dívida e MBS de agência (QE I)	Regressão OLS	Spread sobre as MBS e taxa de juros dos mercados hipotecas	O programa promoveu a redução no spread das MBS (cerca de 85 pontos após o anuncio e mais 50 pontos base durante a execução do programa) e o reestabelecimento do mercado de MBS
(Fuster and Willen, 2010FUSTER, A.; WILLEN, P. $1.25 trillion is still real money: some facts about the effects of the Federal Reserve mortgage market investments. Boston: Federal Reserve Bank, 2010. (Public Policy Discussion Paper, n. 10-4).)	Compra de dívida e MBS de agência (QE I)	Estudo de eventos	Taxa de juros e volume de empréstimos dos mercados hipotecários	O programa promoveu a retomada parcial do mercado de hipotecas (principalmente refinanciamento) e a redução na taxa de hipoteca para mutuários de alta qualidade
(Gagnon et al, 2011GAGNON, J.; RASKIN, M.; REMACHE, J.; SACKS, B. The financial market eﬀects of the Federal Reserve’s large-scale asset purchases. International Journal of Central Banking, v. 7, n. 1, p. 3-43, 2011.)	Compra de títulos públicos (QEI)	Estudo de eventos	Taxa de juros dos títulos do governo com vencimento para 10 anos	O programa promoveu a queda na taxa de juros dos títulos do tesouro (cerca de 90 pontos bases) com vencimento de 10 anos
(Yellen, 2011bYELLEN, J. The Federal Reserve’s asset Purchase Program. Speech at the Brimmer Policy Forum, Allied Social Science Associations Annual Meeting, Denver, Colorado, Jan. 8, 2011b.)	Compra de títulos públicos (QEI)	Estudo de eventos	Anuncio e execução do QEI sobre as taxas de juros dos títulos do governo com vencimento para 10 anos	O programa promoveu a queda na taxa de juros dos títulos do tesouro (cerca de 107 pontos bases) com vencimento de 10 anos
(D'Amico and King, 2010)	Compra de títulos públicos (QEI)	Estudo de dados em painel	Taxa de juros dos títulos do governo de longo prazo (várias maturidades)	O programa (compra de 400 bilhões) promoveu a queda na taxa de juros mais longas dos títulos do tesouro (cerca de 67 pontos bases)
(Krishnamurthy and Vissing-Jorgensen, 2011KRISHNAMURTHY, A.; VISSING-JORGENSEN, A. The effects of quantitative easing on interest rates: channels and implications for policy. Cambridge, MA: National Bureau of Economic Research, Oct. 2011. (NBER Working Paper, n. 17555).)	Compra de títulos públicos (QEI e QEII)	Estudo de eventos	Taxa de juros dos títulos do governo de longo prazo (várias maturidades)	O programa promoveu a queda na taxa de juros mais longas dos títulos do tesouro (QEI cerca de 100 pontos bases e QEII cerca de 30 pontos bases)
(Swanson, 2011SWANSON, E. Let’s twist again: a high-frequency event-study analysis of operation twist and its implications for QE2. San Francisco: Federal Reserve Bank, 2011. (Working Paper).)	Compra de títulos públicos (QEII)	Estudo de eventos	Taxa de juros dos títulos do governo com vencimento de 10 anos	O programa promoveu a queda na taxa de juros dos títulos do tesouro (cerca de 15 pontos bases) com vencimento de 10 anos
(Hamilton e Wu, 2011HAMILTON, J.; WU, C. The effectiveness of alternative monetary policy tools in a zero lower bound environment. Cambridge, MA: National Bureau of Economic Research, 2011. (NBER Working Paper, n. 16956).); (Vayanos e Vila, 2009VAYANOS, D.; VILA, J. A preferred-habitat model of the term structure of interest rates. Cambridge, MA: National Bureau of Economic Research, 2009. (NBER Working Paper, n. 15487).) e (Gagnon et al., 2010) e (Greenwood e Vayanos, 2010GREENWOOD, R.; VAYANOS, D. Price pressure in the government bond market. American Economic Review, v. 100, n. 2, p. 585-590, 2010.)	Troca de maturidade de títulos do governo	Series temporais	Taxa de juros dos títulos do governo de longo prazo (várias maturidades)	O programa promoveu a queda na taxa de juros mais longas dos títulos do tesouro (os resultados obtidos pelos autores geraram resultados que variam entre 14 e 60 pontos bases)
(Baumeister and Benati, 2010BAUMEISTER, C.; BENATI, L. Unconventional monetary policy and the great recession. Frankfurt: European Central Bank, Oct, 2010. (ECB Working Paper Series, n. 1258).)	Compra de títulos públicos (QEI)	Estudo de eventos	Taxa de crescimento do PIB	O programa promoveu uma queda na taxa de juros de longo prazo, afetando positivamente a atividade econômica (na ausência do QEI, a economia americana teria seu PIB reduzido em 10% em 2010)
(Del Negro et al, 2010DEL NEGRO, M.; EGGERTSSON, G.; FERRERO A.; KIYOTAKI, N. The great escape: a quantitative evaluation of Fed non-standard policies. New York: Federal Reserve Bank, 2010. (Manuscript).)	QEI	DSGE	Taxa de crescimento do PIB	O programa afetou positivamente a atividade econômica (na ausência do QEI, a economia americana teria entrado em colapso)
(Chung, 2011CHUNG, H.; LAFORTE, J.; REIFSCHNEIDER, D.; WILLIAMS, J. Have we underestimated the probability of hitting the zero lower bound? San Francisco: Federal Reserve Bank of San Francisco, 2011. (Working Paper, n. 2011-01).)	QEI e QEII	DSGE	Juros, taxa de crescimento do PIB e de desemprego	O programa afetou positivamente a atividade econômica e emprego (no ano de 2012 o impacto foi de 3% no PIB e de menos 1,5% na taxa de desemprego)
(Meinuscusch et al, 2014)	QEI, QEII e QEIII	Estudo de eventos	Taxa de crescimento do PIB e de desemprego	O programa afetou positivamente a atividade econômica e emprego (o impacto do programa foi de 1% no PIB e - de 0,4% na taxa de desemprego após o primeiro ano)

[TFN1] Nota: (1) Impacto médio mensal e valor máximo sobre o balanço do FED ao longo da execução do programa, em bilhões de dólares.

[TFN2] Fonte: (Federal Reserve Bank of New York, 2008), (Board of Governors of the Federal Reserve System, 2014BOARD OF GOVERNORS OF THE FEDERAL RESERVE SYSTEM (US). Economic Research & Data. Disponível em: Disponível em: https://www.federalreserve.gov/econresdata/%20default.htm . Acesso entre: out. de 2013 a mar. 2015.
https://www.federalreserve.gov/econresda... ) e (Cecioni et al., 2011CECIONI, M.; FERRERO G.; SECCHI, A. Unconventional monetary policy in theory and in practice. [s.l.]: Economic Outlook and Monetary Policy Research Department, Sept. 2011. (Bank of Italy Occasional Paper, n. 102)).

Brasil

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Crise financeira americana e as políticas monetárias não-convencionais ⁽ * Os autores agradecem as sugestões do parecerista anônimo, isentando-o de erros e omissões remanescentes.

The American financial crisis and non-conventional monetary policies

Resumo

Brasil

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Crise financeira americana e as políticas monetárias não-convencionais ( * Os autores agradecem as sugestões do parecerista anônimo, isentando-o de erros e omissões remanescentes.

The American financial crisis and non-conventional monetary policies

Resumo

Crise financeira americana e as políticas monetárias não-convencionais ⁽ * Os autores agradecem as sugestões do parecerista anônimo, isentando-o de erros e omissões remanescentes.