O efeito de <i>smart money</i> nos fundos de investimento: o caso português

Lobão, Júlio; Oliveira, Miguel

doi:10.1590/0103-6351/2877

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ARTIGOS • Nova econ. 27 (01) • Jan-Apr 2017 • https://doi.org/10.1590/0103-6351/2877 copiar

O efeito de smart money nos fundos de investimento: o caso português

The smart money effect in mutual funds: the Portuguese case

Autoria SCIMAGO INSTITUTIONS RANKINGS

Resumo:

O objetivo deste artigo é o de analisar a capacidade dos investidores em fundos de investimento para selecionar aqueles que apresentam rentabilidade mais elevada. Essa capacidade é denominada na literatura por efeito de smart money. A amostra utilizada diz respeito aos fundos sediados em Portugal, no período de 2003-2011. Os resultados indicam que, em geral, os investidores tiveram boa capacidade de seleção de fundos. Quando o mercado está em fase de subida (descida) de preços, os investidores têm a perícia de selecionar os fundos onde investir (desinvestir), mas não os fundos a liquidar (comprar). A intensidade do smart money parece ainda depender da categoria e da dimensão dos fundos transacionados.

Palavras-chave:
smart money; fundos de investimento; eficiência dos mercados financeiros; Portugal

Autoria

Júlio Lobão

Faculdade de Economia da Universidade do Porto, Porto, Portugal. E-mail: jlobao@fep.up.ptUniversidade do PortoPortugalPorto, PortugalFaculdade de Economia da Universidade do Porto, Porto, Portugal. E-mail: jlobao@fep.up.pt

Miguel Oliveira

Faculdade de Economia da Universidade do Porto, Porto, Portugal. E-mail: 10417019@fep.up.ptUniversidade do PortoPortugalPorto, PortugalFaculdade de Economia da Universidade do Porto, Porto, Portugal. E-mail: 10417019@fep.up.pt

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Tabelas

Tabelas (9)

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Tabela 1:
Resumo dos resultados dos principais estudos empíricos sobre o smart money e o dumb Money

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Tabela 2:
Dados anuais acerca das amostras utilizadas no estudo empírico (2003-2011)

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Tabela 3:
Rentabilidades médias dos fundos de ações portuguesas e do fundo de índice BBVA PPA - Índice PSI20, em percentagem (2003-2011)

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Tabela 4:
Teste de igualdade das rentabilidades médias para a amostra global

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Tabela 5:
Teste de igualdade das rentabilidades médias para um conjunto selecionado de categorias de fundos

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Tabela 6:
Desempenho das novas carteiras estimado através de um modelo unifatorial

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Tabela 7:
Desempenho das novas carteiras na fase de subida de preços

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Tabela 8:
Desempenho das novas carteiras na fase de descida de preços

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Tabela 9:
Teste de causalidade de Granger

Tabela 1: Resumo dos resultados dos principais estudos empíricos sobre o smart money e o dumb Money

Fonte: Elaboração própria.

Tabela 2: Dados anuais acerca das amostras utilizadas no estudo empírico (2003-2011)

Fonte: Elaboração própria.

Tabela 3: Rentabilidades médias dos fundos de ações portuguesas e do fundo de índice BBVA PPA - Índice PSI20, em percentagem (2003-2011)

Fonte: Elaboração própria.

Tabela 4: Teste de igualdade das rentabilidades médias para a amostra global

Fonte: Elaboração própria.
Com base nos 322 fundos da amostra, foram construídas duas carteiras: uma constituída apenas por fundos que observaram subscrições líquidas de capital positivas no mês anterior (carteira > 0), e outra composta apenas de fundos com saídas líquidas de capital no mês anterior (carteira < 0). A atualização das carteiras foi realizada mensalmente para cada um dos 108 meses da amostra, no período 2003-2011. Foi calculada a rentabilidade de ambas as carteiras, tendo em conta a rentabilidade mensal de cada fundo e presumindo que todos os fundos possuem o mesmo peso nas respectivas carteiras. Para testar a igualdade das rentabilidades médias anuais das duas carteiras, foi utilizado o método de teste t pareado (paired samples t-test). A hipótese nula é a de que as duas carteiras não são estatisticamente diferentes.

Tabela 5: Teste de igualdade das rentabilidades médias para um conjunto selecionado de categorias de fundos

Fonte: Elaboração própria.
Com base nos 322 fundos da amostra, foram construídas duas carteiras para cada uma das categorias de fundos definidas pela APFIPP: uma constituída apenas por fundos de investimento que observaram subscrições líquidas de capital positivas no mês anterior (carteira > 0), e outra composta apenas de fundos que observaram saídas líquidas de capital no mês anterior (carteira < 0). A atualização das carteiras foi realizada mensalmente para cada um dos 108 meses da amostra, no período 2003-2011. Foi calculada a diferença entre a rentabilidade da carteira > 0 e a rentabilidade da carteira < 0, tendo em conta a rentabilidade mensal de cada fundo e presumindo que todos os fundos possuem o mesmo peso nas respectivas carteiras. Para testar a igualdade das rentabilidades médias anuais das duas carteiras, foi utilizado o método de teste t pareado (paired samples t-test). A hipótese nula é a de que as duas carteiras não são estatisticamente diferentes.

Tabela 6: Desempenho das novas carteiras estimado através de um modelo unifatorial

Fonte: Elaboração própria.
Todos os meses, de janeiro de 2003 a dezembro de 2011, os fundos de investimento são distribuídos por carteiras positivas e por carteiras negativas com base no sinal da subscrição líquida verificada no mês anterior. A rentabilidade em excesso é obtida pela diferença entre

, onde

é a rentabilidade da carteira i entre o mês t-1 e o mês t, e

é a rentabilidade do mercado de ações português, representada pela rentabilidade mensal do PSI20. O p-value em parênteses testa a diferença entre a rentabilidade de uma dada carteira e a rentabilidade de mercado. O valor de alfa é obtido pela regressão de um modelo unifatorial

, onde

representa a rentabilidade em excesso da carteira de fundos p relativamente à taxa de juro sem risco no mês t;

representa o prêmio da carteira de mercado no momento t dado pela diferença entre a taxa de rentabilidade de mercado no momento t e a taxa de juro sem risco no ano t, em que foi utilizada a taxa de juro de uma obrigação de dívida pública alemã há 10 anos como referência. O p-value em parênteses testa se o alfa é significativamente diferente de zero. O p-value da diferença das carteiras testa a igualdade da rentabilidade entre uma dada carteira positiva e uma dada carteira negativa. As medidas de desempenho apresentadas referem-se a rentabilidades referidas ao período de um mês. e

Tabela 7: Desempenho das novas carteiras na fase de subida de preços

Fonte: Elaboração própria.
A fase de subida de preços foi definida como o período em que é positiva a média das rentabilidades do índice PSI20 nos 36 meses anteriores. Esse período vai de janeiro de 2003 a setembro de 2008. Todos os meses durante tal período, os fundos de investimento são distribuídos por carteiras positivas e por carteiras negativas com base no sinal da subscrição líquida verificada no mês anterior. A rentabilidade em excesso é obtida pela diferença entre

, onde

é a rentabilidade da carteira i entre o mês t-1 e o mês t, e

é a rentabilidade do mercado de ações português, representada pela rentabilidade mensal do PSI20. O p-value em parênteses testa a diferença entre a rentabilidade de uma dada carteira e a rentabilidade de mercado. O valor de alfa é obtido pela regressão de um modelo unifatorial

, onde

representa a rentabilidade em excesso da carteira de fundos p relativamente à taxa de juro sem risco no mês t;

representa o prêmio da carteira de mercado no momento t dado pela diferença entre a taxa de rentabilidade de mercado no momento t e a taxa de juro sem risco no ano t, em que foi utilizada a taxa de juro de uma obrigação de dívida pública alemã há 10 anos como referência. O p-value em parênteses testa se o alfa é significativamente diferente de zero. O p-value da diferença das carteiras testa a igualdade das rentabilidades entre uma dada carteira positiva e uma dada carteira negativa. As medidas de desempenho apresentadas dizem respeito a rentabilidades referidas ao período de um mês. e

Tabela 8: Desempenho das novas carteiras na fase de descida de preços

Fonte: Elaboração própria.
A fase de descida de preços foi definida como o período em que é negativa a média das rentabilidades do índice PSI20 nos 36 meses anteriores. Esse período vai desde outubro de 2008 a dezembro de 2011. Em todos os meses, durante tal período, os fundos de investimento são distribuídos por carteiras positivas e por carteiras negativas com base no sinal da subscrição líquida verificada no mês anterior. A rentabilidade em excesso é obtida pela diferença entre

, onde

é a rentabilidade da carteira i entre o mês t-1 e o mês t, e

é a rentabilidade do mercado de ações português, representada pela rentabilidade mensal do PSI20. O p-value em parênteses testa a diferença entre a rentabilidade de uma dada carteira e a rentabilidade de mercado. O valor de alfa é obtido pela regressão de um modelo unifatorial

, onde

representa a rentabilidade em excesso da carteira de fundos p relativamente à taxa de juro sem risco no mês t;

representa o prêmio da carteira de mercado no momento t dado pela diferença entre a taxa de rentabilidade de mercado no momento t e a taxa de juro sem risco no ano t, em que foi utilizada a taxa de juro de uma obrigação de dívida pública alemã há 10 anos como referência. O p-value em parênteses testa se o alfa é significativamente diferente de zero. O p-value da diferença das carteiras testa a igualdade das rentabilidades entre uma dada carteira positiva e uma dada carteira negativa. As medidas de desempenho apresentadas referem-se a rentabilidades referidas ao período de um mês. e
Fonte: Elaboração própria.

Tabela 9: Teste de causalidade de Granger

Fonte: Elaboração própria.
(*): significativo ao nível de 10% de significância; (**): significativo ao nível de 5% de significância.
Todos os meses, desde janeiro de 2003 a dezembro de 2011, a amostra de fundos de ações portuguesas é agrupada em quartis de acordo com o volume sob gestão. O quartil 1 (4) representa os fundos que possuem maior (menor) volume sob gestão. Para estudar a relação entre os montantes investidos nos fundos e o seu desempenho, é aplicado o teste de causalidade de Granger com desfasamentos de um a 12 meses. São usadas duas medidas relativas aos fluxos de investimento nos fundos: as subscrições líquidas em valor absoluto (SUB) e as subscrições líquidas normalizadas (SUBN), sendo que estas são o resultado da divisão da subscrição líquida do mês pelo volume sob gestão no final do mês anterior. RENDP representa a rentabilidade do fundo no mês t-1 e RENDF representa a rentabilidade do fundo no mês t+1 (RENDF).

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