Relações entre Liquidez e Retorno nas Dimensões Contábil e de Mercado no Brasil

Perobelli, Fernanda Finotti Cordeiro; Famá, Rubens; Sacramento, Luiz Claudio

doi:10.1590/1808-057x201601530

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Revista Contabilidade & Finanças

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Sumário

ARTIGOS • Rev. contab. finanç. 27 (71) • May-Aug 2016 • https://doi.org/10.1590/1808-057x201601530 copiar

Relações entre Liquidez e Retorno nas Dimensões Contábil e de Mercado no Brasil^* * Trabalho apresentado no XXXVIII Encontro da ANPAD (EnANPAD), Rio de Janeiro, RJ, Brasil, setembro de 2014.

Autoria SCIMAGO INSTITUTIONS RANKINGS

RESUMO

Este artigo discute relações rentabilidade-liquidez nas dimensões contábil e de mercado em 872 ações de empresas brasileiras de capital aberto, observadas no período entre 1994 e 2013. Na dimensão mercado, a hipótese é de que a liquidez das ações seja capaz de reduzir parte do risco incorrido pelo investidor, tornando-o mais disposto a pagar um preço maior por elas, o que implicaria menores retornos esperados de mercado. Contabilmente, a hipótese básica defende que a manutenção de ativos mais líquidos por parte da firma esteja relacionada a uma política conservadora de investimento, capaz de reduzir os retornos contábeis aos acionistas. Sob a hipótese de restrição financeira, entretanto, maior liquidez contábil viabilizaria investimentos com valor presente líquido positivo e retornos contábeis futuros, o que afetaria positivamente a liquidez de mercado e os preços das ações num mercado eficiente, gerando um menor prêmio de risco/retorno esperado de mercado. Já sob a hipótese de irrestrição, maior liquidez contábil representaria apenas um custo de carregamento, comprometendo retornos contábeis futuros, o que afetaria negativamente a liquidez de mercado e os preços das ações e geraria um maior prêmio de risco/retorno esperado. Entre as hipóteses levantadas, verificou-se a presença de um prêmio de liquidez de mercado negativo no Brasil, com ações que negociaram mais apresentando um maior retorno esperado de mercado. Operando à margem das principais teorias sobre o assunto, apenas as relações negativas entre liquidez contábil e liquidez de mercado e retorno contábil - num contexto de irrestrição financeira - foram corretamente verificadas para o Brasil, corroborando a hipótese de custos de carregamento de ativos líquidos por empresas irrestritas. Como contribuições deste trabalho, destaca-se a análise - inédita para o Brasil até onde se tem conhecimento - do relacionamento entre liquidez e retorno nas dimensões mercado e contábil, considerando-se a hipótese de restrição financeira sofrida pelas firmas.

Palavras-chave:
liquidez de mercado; liquidez contábil; risco/retorno esperado de mercado; retorno contábil; restrição financeira

Nº	Nome	Variável	Forma Funcional			Referência
1	Dividendo por Ação	DPA	Dividendos Pagos			Correia e Amaral (2012)
1	Dividendo por Ação	DPA	Total de ações outstand (emitidas)
2	Lucro por Ação	LPA	Lucro Líquido			Assaf e Lima (2009)
2	Lucro por Ação	LPA	Total de ações outstand (emitidas)
3	Market-to-Book	MTB	Valor de Mercado	=	Preço_fechTotal ações* Outstand (emitidas)	Gopalan et al. 2012)
3	Market-to-Book	MTB	Valor Contábil	=	Patrimônio Líquido	Gopalan et al. 2012)
4	Book-to-Market	BTM	Valor Contábil	=	Patrimônio Líquido	Fama e French (1993) e Datar et al. (1998)
4	Book-to-Market	BTM	Valor de Mercado	=	Preço_fechTotal ações* Outstand (emitidas)	Fama e French (1993) e Datar et al. (1998)
5	Tamanho de mercado	MV_EQUITY	ln (Valor de Mercado)	=	ln (PreçofechTotal ações* Outstand (emitidas)	Fama e French (1993), Pastor e Stambaugh (2001) e Amihud (2002)
6	Return on Equity (ROE)	ROE	Lucro Líquido			Kania e Bacon (2005), Assaf e Lima (2009), Soares e Galdi (2011) e Correia e Amaral (2012)
6	Return on Equity (ROE)	ROE	Patrimônio Líquido
7	Turnover - Quantidade de Títulos	TURN_QT	Quantidade de títulos negociados			Demsetz (1968), Datar et al. (1998), Machado e Medeiros (2012) e Correia e Amaral (2012)
7	Turnover - Quantidade de Títulos	TURN_QT	Total de ações outstand (emitidas)
8	Turnover - Quantidade de Negócios	TURN_QNEG	Quantidade de negócios realizados			Demsetz (1968), Chordia et al. (2000) e Correia e Amaral (2012)
8	Turnover - Quantidade de Negócios	TURN_QNEG	Total de ações outstand (emitidas)
9	Volume	VOL	ln (Volume de Negociação em R$)			Chordia et al. (2000), Minardi et al. (2005), Machado e Medeiros (2012) e Correia e Amaral (2012)
10	Spread	SPREAD	ln			Elaboração Própria
11	Tamanho Contábil	TAM	ln (AtivoTotal)			Beaver, Kettler e Scholes (1970) e Oda, Yoshinaga, Okimura e Securato (2005)
12	Custo da Dívida	CCTER	Despesas Financeiras			Matarazzo (2003)
12	Custo da Dívida	CCTER	Total Empréstimos de CP+Total Empréstimos de LP
13	Margem Líquida	MARLIQ	LucroLíquido			Correia e Amaral (2012)
13	Margem Líquida	MARLIQ	Receita Líquida (Vendas)
14	Giro do Ativo	GIRO	Receita Líquida (Vendas)			Matarazzo (2003)
14	Giro do Ativo	GIRO	Ativo Total
15	Autofinanciamento	AUTOF	LucroLíquido + Depreciação - Dividendos Pagos			Fleuriet et al. (2003)
15	Autofinanciamento	AUTOF	AtivoTotal
16	Dividend Payout	DP	DPA LPA			Beaver et al. (1970), Oda et al. (2005) e Kania e Bacon (2005)
17	Dividend Yield	DY	DPA Preço_fech			Correia e Amaral (2012)
18	Capital Circulante Líquido	CCLAT	Capital Circulante Líquido			Fleuriet et al. (2003)
18	Capital Circulante Líquido	CCLAT	Ativo Total
19	Necessidade de Capital de Giro	NCGAT	Necessidade de Capital de Giro			Fleuriet et al. (2003)
19	Necessidade de Capital de Giro	NCGAT	Ativo Total
20	Liquidez Contábil	STAT	Saldo de Tesouraria			Fleuriet et al. (2003)
20	Liquidez Contábil	STAT	Ativo Total
21	Liquidez Contábil em excesso	STAT2	Saldo de Tesouraria			Elaboração Própria
21	Liquidez Contábil em excesso	STAT2	Ativo Total
22	Multiplicador de Alavancagem Financeira	MAF	Ativo Total			Soares e Galdi (2011)
22	Multiplicador de Alavancagem Financeira	MAF	Patrimônio Líquido
23	Variação de preço	VAR_PRECO	ln			Elaboração Própria
24	Dummy de Qualidade do Financiamento	D_QFIN	Função "SE" > ccter = 1 (verdadeiro)			Elaboração Própria
25	Risco de Mercado	BETA	,sendo que: i=ação; m=mercado (IBOVESPA)			Sharpe (1964)

Variável	N	Média	Desvio-Padrão	Mín.	Máx.
var_preco	36832	-0,0270	0,7270	-2,9920	2,9820
beta	36832	-0,0220	0,1770	-2,8300	2,9710
betaf1	33369	-0,0220	0,1800	-2,8300	2,9710
tam	36832	0,0130	0,9550	-2,9840	2,9970
mv_equity	36832	-0,0070	0,9090	-2,9150	2,9970
btm	36832	-0,0100	0,0000	-0,0350	0,0000
vol	36832	0,0010	0,9250	-2,9610	2,5970
turn_qt	36832	-0,0090	0,0010	-0,0090	0,2100
turn_qneg	36832	-0,0120	0,0910	-0,0360	2,2280
spread	36832	-0,3290	0,8420	-1,2730	2,9980
roe	36832	0,0290	0,2040	-2,9980	2,9880
marliq	36832	-0,0180	0,0810	-2,7330	2,1320
giro	36832	-0,2440	0,7230	-1,8740	2,9870
maf	36832	-0,0360	0,2120	-2,9230	2,9770
cclat	36832	0,0320	0,1690	-2,9870	0,3220
ncgat	36832	0,0120	0,4730	-2,9720	2,9940
stat	36832	0,0320	0,1680	-2,9880	0,3200
stat2	36832	-0,0110	0,0420	-0,0140	2,5850
autof	36832	0,0140	0,1120	-2,8220	2,3040
ccter	36832	-0,0400	0,1010	-2,1900	2,6930
d_qfin	36832	0,0000	1,0000	-0,3550	2,8130
dpa	36832	-0,1020	0,0740	-0,2470	2,7770
dy	36832	-0,0950	0,0760	-0,4280	2,9870
dp	36832	-0,0530	0,0730	-2,7010	2,4390
mtb	36832	-0,0070	0,0860	-2,9850	2,9640

	var_preco	beta	beta_f1	tam	mv_equity	btm	mtb	vol	turn_qt	turn_qneg	bid	bid_qt	bid_qneg	roe	roe_f1	marliq	giro	maf	cclat	ncgat	stat	stat2	autof	d_qfin	ccter	dpa	dy	dp
var_ preco	1
beta	0,0111	1
beta_f1	0,0031	0,1075	1
tam	0,0414	0,1355	0,1203	1
mv_equity	0,0474	0,1019	0,0907	0,4658	1
btm	0,0046	0,0047	0,0077	0,0435	0,0393	1
mtb	-0,0171	-0,0009	0,0035	-0,0171	0,076	0,0007	1
vol	0,0592	0,2069	0,1745	0,5026	0,3456	0,0448	-0,0104	1
turn_qt	0,0257	0,0158	0,012	0,0023	-0,0447	0,0599	-0,0017	0,0407	1
turn_qneg	0,0086	0,1081	0,0886	0,1792	0,0039	0,0051	-0,0112	0,3775	0,078	1
bid	0,0801	0,165	0,1149	0,0833	0,0315	0,0155	0,0335	0,2186	0,0379	0,0969	1
bid_qt	-0,0022	-0,0108	-0,0017	0,003	0,0855	0,0008	-0,0005	-0,0637	-0,0019	-0,0128	0,0358	1
bid_qneg	0,0058	-0,0046	-0,003	0,0416	0,138	0,0019	0,0694	-0,1169	-0,0046	-0,0306	0,0851	0,3012	1
roe	0,0407	-0,0047	0,0001	0,0326	-0,0054	-0,004	-0,0736	0,0541	0,0023	0,0317	-0,0033	-0,0164	-0,0044	1
roe_f1	0,0261	0,0071	-0,0058	0,0252	0,0017	-0,0025	-0,0214	0,0394	0,0012	0,026	-0,0006	-0,02	-0,0065	0,0496	1
marliq	0,0147	-0,0042	-0,0112	0,0819	0,0524	0,0453	0,0007	0,0406	-0,0008	0,0258	-0,0178	0,0006	0,0016	0,0003	0,0006	1
giro	0,0189	-0,0364	-0,0372	-0,1274	-0,1112	0,0173	0,005	-0,0923	-0,004	-0,0283	-0,0456	0,0042	-0,0051	0,0176	0,005	0,011	1
maf	-0,0045	-0,0183	-0,0008	0,0292	0,0276	0,0104	0,0626	-0,0374	-0,003	-0,0124	-0,0095	0,0061	0,0533	-0,4031	-0,0056	0,01	0,0544	1
cclat	0,0222	0,0174	0,0185	0,1788	0,1204	0,1738	0,007	0,0891	0,0011	0,0144	0,0052	0,0024	0,0067	-0,0177	-0,0064	0,3295	0,0129	0,0356	1
ncgat	-0,0089	0,0066	0,0045	-0,0835	-0,0901	0,0469	-0,0141	0,0289	0,0079	0,0556	-0,0319	-0,0312	-0,0471	0,0098	-0,015	0,0552	0,1898	-0,0089	0,1276	1
stat	0,0222	0,0174	0,0183	0,1812	0,1223	0,1739	0,0073	0,0892	0,001	0,0133	0,0063	0,003	0,0076	-0,0177	-0,006	0,3304	0,0088	0,0357	0,9992	0,1082	1
stat2	-0,0128	0,0035	0,0058	-0,0966	-0,0534	-0,0356	-0,0026	-0,0241	-0,0002	-0,0094	0,0084	-0,003	-0,0067	0,0076	0,0029	-0,1827	-0,0198	-0,0194	-0,1629	-0,0359	-0,1633	1
autof	0,0337	0,014	0,0105	0,2016	0,0979	0,091	0,0018	0,0916	0,0016	0,0322	-0,0066	0,0016	0,004	-0,0039	0,0032	0,2175	0,0418	0,0321	0,5363	0,0854	0,5378	-0,3787	1
d_qfin	0,0444	0,041	0,0349	0,2035	0,0759	0,0002	0,0001	0,1629	-0,0018	0,0958	0,0123	-0,0092	-0,0135	0,072	0,0429	0,025	0,032	-0,0066	0,0383	0,0464	0,0376	-0,0071	0,0736	1
ccter	0,0009	-0,0201	-0,0032	-0,0453	-0,0033	-0,0056	-0,0078	-0,0274	-0,0031	-0,0153	-0,0155	0,0008	-0,006	0,0056	-0,0061	-0,0084	0,0175	0,005	-0,0119	0,0018	-0,012	0,0138	-0,0309	-0,0474	1
dpa	0,005	0,0105	0,0083	0,155	0,0216	0,0032	-0,0079	0,116	0,0015	0,1407	-0,0299	-0,009	-0,0214	0,05	0,0311	0,0234	0,0315	-0,0054	0,0248	0,0377	0,024	-0,01	0,0606	0,1108	-0,0125	1
dy	-0,0025	0,0134	0,0103	0,1071	-0,0347	0,0084	-0,0074	0,0958	0,0076	0,1076	-0,0049	-0,0085	-0,0198	0,0369	0,0278	0,0233	0,0359	-0,0071	0,0263	0,0217	0,0258	-0,0093	0,0541	0,0856	-0,0126	0,4535	1
dp	0,0061	0,0155	0,0116	0,0897	0,0257	0,0018	-0,0046	0,0883	0,0011	0,0876	-0,0025	-0,0039	-0,0107	0,0174	0,0104	0,0099	0,0034	-0,0029	0,016	0,0215	0,0155	-0,0061	0,0283	0,0476	-0,0112	0,204	0,1861	1

	betaf1
var_preco	-0,002
	(0,001)
vol	0,011***
	(0,003)
spread	0,009***
	(0,002)
tam	0,014**
	(0,005)
dpa	-0,028*
	(0,012)
yd2008	-0,013***
	(0,003)
Constant	-0,021***
	(0,001)
Observações	33.369
^_R2	0,004
ρ	0,116
p-value para F (6.852)	0,000

	vol
spread	0,051***
	(0,009)
var_preco	0,051***
	(0,004)
beta	0,184***
	(0,026)
betaf1	0,092***
	(0,024)
tam	0,342***
	(0,052)
btm	129,024***
	(14,886)
maf	-0,080**
	(0,027)
ncgat	0,053*
	(0,027)
d_qfin	0,032***
	(0,006)
dp	0,229***
	(0,055)
dpa	0,179*
	(0,078)
yd2008	0,155***
	(0,018)
Constant	1,348***
	(0,152)
Observações	33.369
^_R2	0,069
ρ	0,603
p-value para F (12.852)	0,000

	roef1
maf	0,026*
	(0,012)
var_preco	0,005**
	(0,002)
d_qfin	0,005***
	(0,001)
dpa	0,032***
	(0,009)
dy	0,017*
	(0,007)
yd2008	0,012*
	(0,005)
mtb	-0,053*
	(0,022)
ncgat	-0,017**
	(0,006)
Constant	0,034***
	(0,001)
Observações	33.369
^_R2	0,003
ρ	0,107
p-value para F (8.852)	0,000

	cclat
marliq	0,075
	(0,043)
maf	0,005*
	(0,002)
ncgat	0,033**
	(0,012)
autof	0,423***
	(0,068)
ccter	0,013
	(0,008)
dpa	-0,030***
	(0,009)
mtb	0,004***
	(0,001)
Constant	0,024***
	(0,002)
Observações	36.832
^_R2	0,113
ρ	0,372
p-value para F (7.871)	0,000

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Relações entre Liquidez e Retorno nas Dimensões Contábil e de Mercado no Brasil* * Trabalho apresentado no XXXVIII Encontro da ANPAD (EnANPAD), Rio de Janeiro, RJ, Brasil, setembro de 2014.

RESUMO

Relações entre Liquidez e Retorno nas Dimensões Contábil e de Mercado no Brasil^* * Trabalho apresentado no XXXVIII Encontro da ANPAD (EnANPAD), Rio de Janeiro, RJ, Brasil, setembro de 2014.