La relación entre optimismo y ondas de fusión y adquisición: evidencias del mercado brasileño

Fonseca, Rodrigo Raposo da; Almeida, Vinicio de Souza e

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Sumário

ARTIGOS • Rev. adm. empres. 63 (01) • 2023 • https://doi.org/10.1590/S0034-759020230102 copiar

La relación entre optimismo y ondas de fusión y adquisición: evidencias del mercado brasileño

Autoría SCIMAGO INSTITUTIONS RANKINGS

RESUMEN

La razón por la que las fusiones y adquisiciones suceden en oleadas sigue siendo un tema poco explorado en la literatura financiera, especialmente en el contexto de los mercados fuera de los Estados Unidos y el Reino Unido. Ante esto, el presente trabajo investiga si el optimismo de los agentes económicos puede conducir a una ola de fusiones y adquisiciones, utilizando datos brasileños entre 2007 y 2017 sobre transacciones y el Índice de Confanza del Emprendedor, que mide el optimismo de los emprendedores con la situación actual y futuro de la economía. La definición de ola de fusiones y adquisiciones se utilizó como en Harford (2005)Harford, J. (2005). What drives merger waves? Journal of Financial Economics, 77(3), 529-560. doi: 10.1016/j.jfineco.2004.05.004
https://doi.org/10.1016/j.jfineco.2004.0... . Basado en un modelo de respuesta binaria Logit, el trabajo señaló que el optimismo aumenta la probabilidad de que ocurra una ola de fusiones y adquisiciones. El Ibovespa fue la variable que tuvo mayor efecto sobre la probabilidad de que ocurra una ola de fusiones y adquisiciones. Los resultados fueron significativos para diferentes rezagos.

Palabras clave:
olas de fusiones y adquisiciones; fusiones y adquisiciones; optimismo; confanza del agente; logit

Variável	Descrição	Estudos Anteriores
Onda	Dummy - 1 se a operação foi realizada dentro de uma onda de MA, O se não
ICE	Índice de confiança dos empresários
ICE - 1	ICE defasado em 1 período
ICE - 2	ICE defasado em 2 períodos
ICE - 3	ICE defasado em 3 períodos
ICE - 6	ICE defasado em 6 períodos
ICE - 12	ICE defasado em 12 períodos
Spread	Spread das operações de crédito para PJ, excluindo operações subsidiadas	Harford (2005)Harford, J. (2005). What drives merger waves? Journal of Financial Economics, 77(3), 529-560. doi: 10.1016/j.jfineco.2004.05.004 https://doi.org/10.1016/j.jfineco.2004.0... ; Gugler, Mueller, Weichselbaumer e Yurtoglu (2012)Gugler, K., Mueller, D. C., Weichselbaumer, M., & Yurtoglu, B. B. (2012). Market optimism and merger waves. Managerial and Decision Economics, 33(3), 159-175. doi: 10.1002/mde.2542 https://doi.org/10.1002/mde.2542...
Consultor	Dummy - 1 se a operação contou com um consultor financeiro	Bao e Edmans (2011)Bao, J., Edmans, A. (2011). Do investment banks matter for M&A returns? The Review of Financial Studies, 15(2), 103-120. doi: 10.1257/jep.15.2.103 https://doi.org/10.1257/jep.15.2.103... ; Hermansson e Song (2016)Hermansson, C., Song, H S. (2016). Financial advisory services meetings and their impact on saving behavior: A difference-in-difference analysis. Journal of Retailing and Consumer Services, 30, 131-139. doi: 10.1016/j.jretconser.2016.01.017 https://doi.org/10.1016/j.jretconser.201...
Stock	Dummy - 1 se a operação foi realizada total ou parcialmente com ações	Rhodes-Kropf e Viswanathan (2004)Rhodes-Kropf, M., & Viswanathan, S. (2004). Market valuation and merger waves. The Journal of Finance, 59(6), 2685-2718. doi: 10.1111/j.1540-6261.2004.00713.x https://doi.org/10.1111/j.1540-6261.2004... ; Shleifer e Vishny (2003)Shleifer, A., & Vishny, R. W. (2003). Stock market driven acquisitions. Journal of Financial Economics, 70(3), 295-311. doi: 0.1016/S0304-405X(03)00211-3 https://doi.org/0.1016/S0304-405X(03)002...
Cross-border	Dummy - 1 se a operação foi cross-border	Chandhuri (2014); Xu (2017)Xu, E. Q. (2017). Cross-border merger waves. Journal of Corporate Finance, 46, 207-231. doi: 10.1016/j.jcorpfin.2017.07.004 https://doi.org/10.1016/j.jcorpfin.2017....
LogAT	Logaritmo do Ativo Total	Rhodes-Kropf et al. (2005)Rhodes-Kropf, M., Robinson, D. T., & Viswanathan, S. (2005). Valuation waves and merger activity: The empirical evidence. Journal of Financial Economics, 77(3), 561-603. doi: 10.1016/j.jfineco.2004.06.015 https://doi.org/10.1016/j.jfineco.2004.0...
PB	Price-to-book no final do ano anterior	Rhodes-Kropf e Viswanathan (2004)Rhodes-Kropf, M., & Viswanathan, S. (2004). Market valuation and merger waves. The Journal of Finance, 59(6), 2685-2718. doi: 10.1111/j.1540-6261.2004.00713.x https://doi.org/10.1111/j.1540-6261.2004... ; Rhodes-Kropf et al. (2005)Rhodes-Kropf, M., Robinson, D. T., & Viswanathan, S. (2005). Valuation waves and merger activity: The empirical evidence. Journal of Financial Economics, 77(3), 561-603. doi: 10.1016/j.jfineco.2004.06.015 https://doi.org/10.1016/j.jfineco.2004.0... ; Goel e Thankor (2010)Goel, A. M., & Thakor, A. V. (2010). Do envious CEOs cause merger waves? The Review of Financial Studies, 23(2), 487-517. doi: 10.1093/rfs/hhp088 https://doi.org/10.1093/rfs/hhp088... ; Haleblian et al. (2012)Haleblian, J., McNamara, G., Kolev, K., & Dykes, B. J. (2012). Exploring firm characteristics that differentiate leaders from followers in industry merger waves: A competitive dynamics perspective. Strategic Management Journal, 33(9), 1037-1052. doi: 10.1002/smj.1961 https://doi.org/10.1002/smj.1961...
EBITDA	EBITDA no ano anterior
Alavancagem	Alavancagem no ano anterior	Rhodes-Kropf et al. (2005)Rhodes-Kropf, M., Robinson, D. T., & Viswanathan, S. (2005). Valuation waves and merger activity: The empirical evidence. Journal of Financial Economics, 77(3), 561-603. doi: 10.1016/j.jfineco.2004.06.015 https://doi.org/10.1016/j.jfineco.2004.0...
QTOB	Q de Tobin no ano anterior	Jovanovic e Rousseau (2002)Jovanovic, B., & Rousseau, P. L. (2002). The Q-theory of mergers. American Economic Review, 92(2), 198-204. doi: 10.1257/000282802320189249 https://doi.org/10.1257/0002828023201892...
LogIBOV	Logaritmo do IBOV	Shleifer e Vishny (2003)Shleifer, A., & Vishny, R. W. (2003). Stock market driven acquisitions. Journal of Financial Economics, 70(3), 295-311. doi: 0.1016/S0304-405X(03)00211-3 https://doi.org/0.1016/S0304-405X(03)002... ; Harford (2005)Harford, J. (2005). What drives merger waves? Journal of Financial Economics, 77(3), 529-560. doi: 10.1016/j.jfineco.2004.05.004 https://doi.org/10.1016/j.jfineco.2004.0... ; Goel e Thankor (2010)Goel, A. M., & Thakor, A. V. (2010). Do envious CEOs cause merger waves? The Review of Financial Studies, 23(2), 487-517. doi: 10.1093/rfs/hhp088 https://doi.org/10.1093/rfs/hhp088... ; Gugler, Mueller, Weichselbaumer e Yurtoglu (2012)Gugler, K., Mueller, D. C., Weichselbaumer, M., & Yurtoglu, B. B. (2012). Market optimism and merger waves. Managerial and Decision Economics, 33(3), 159-175. doi: 10.1002/mde.2542 https://doi.org/10.1002/mde.2542...
Basic Materials	Dummy - 1 se do setor de materiais básicos
Communications	Dummy - 1 se do setor de comunicações
Consumer, Cyclical	Dummy - 1 se do setor de consumo cíclico
Consumer, Non-cyclical	Dummy - 1 se do setor de consumo não cíclico
Diversified	Dummy - 1 se atua em diversos setores
Energy	Dummy - 1 se do setor de energia
Financial	Dummy - 1 se do setor financeiro
Real Estate	Dummy - 1 se do setor de construção
Industrial	Dummy - 1 se do setor industrial
Technology	Dummy - 1 se do setor de tecnologia
Utilities	Dummy - 1 se do setor de utilidade pública

Filtro	Nº transações	Negócios em ondas
Todos os dados	3.269	29,89%
Tipo de pagamento	2.060	30,00%
Ativo total	1.370	29,64%
PB	1.169	30,37%
EBITDA	1.055	29,57%
Alavancagem	1.042	29,85%
Q de Tobin	1.033	29,62%

Variáveis	Média	Desvio-padrão	Obs.
Onda	0,30	0,46	1033
ICE	100,20	12,92	1033
ICE-1	100,54	12,74	1033
ICE-2	100,75	12,67	1033
ICE-3	100,99	12,77	1033
ICE-6	101,11	12,98	1033
ICE-12	101,72	12,60	1033
Spread	0,14	0,02	1033
Consultor	0,25	0,44	1033
Stock	0,12	0,32	1033
Cross-border	0,51	0,50	1033
LogAT	3,72	0,94	1033
P/B	10,64	139,75	1033
EBITDA	4029,80	11343,05	1033
Alavancagem	3,90	10,03	1033
QTOB	3,16	34,57	1033
LogIBOV	4,75	0,07	1033
Basic Materials	0,12	0,32	1033
Communications	0,06	0,24	1033
Consumer, Cyclical	0,08	0,27	1033
Consumer, Non-cyclical	0,27	0,44	1033
Diversified	0,01	0,11	1033
Energy	0,06	0,23	1033
Financial	0,04	0,21	1033
Real Estate	0,12	0,32	1033
Industrial	0,10	0,31	1033
Technology	0,06	0,24	1033
Utilities	0,07	0,26	1033

Variáveis	Onda		Fora da Onda		∆	∆%
Variáveis	Média	Desvio-Padrão	Média	Desvio-Padrão	∆	∆%
ICE	106,21	3,15	97,68	14,54	8,53	8,74%
ICE-1	106,62	3,34	97,99	14,29	8,63	8,81%
ICE-2	106,98	3,47	98,13	14,14	8,86	9,03%
ICE-3	107,39	3,54	98,30	14,21	9,09	9,25%
ICE-6	108,68	3,49	97,92	14,14	10,76	10,99%
ICE-12	111,04	2,68	97,80	13,06	13,25	13,55%
Spread	0,15	0,01	0,14	0,02	0,01	6,41%
Consultor	0,26	0,44	0,25	0,43	0,01	2,56%
Stock	0,11	0,44	0,12	0,33	-0,02	-12,89%
Cross-border	0,47	0,50	0,53	0,50	-0,06	-10,52%
LogAT	3,65	0,90	3,75	0,96	-0,10	-2,77%
PB	3,48	11,76	13,65	166,36	-10,17	-74,50%
EBITDA	3172,46	9846,06	4390,67	11904,93	-1218,21	-27,75%
Alavancagem	2,95	6,10	4,31	11,26	-1,36	-31,50%
QTOB	1,84	1,49	3,72	41,20	-1,88	-50,59%
LogIBOV	4,82	0,03	4,72	0,07	0,09	2,01%
Basic Materials	0,11	0,31	0,12	0,33	-0,01	-9,24%
Communications	0,03	0,18	0,08	0,26	-0,04	-56,80%
Consumer, Cyclical	0,07	0,25	0,08	0,27	-0,01	-15,44%
Consumer, Non-cyclical	0,28	0,45	0,26	0,44	0,02	8,79%
Diversified	0,00	0,06	0,02	0,12	-0,01	-78,40%
Energy	0,08	0,26	0,05	0,22	0,02	47,69%
Financial	0,03	0,16	0,05	0,22	-0,03	-49,98%
Real Estate	0,15	0,36	0,10	0,31	0,05	46,93%
Industrial	0,13	0,34	0,09	0,29	0,04	45,39%
Technology	0,04	0,20	0,07	0,26	-0,03	-39,44%
Utilities	0,07	0,25	0,07	0,26	-0,01	-7,61%
Obs.	306		727

Onda	I	II	III	IV	V	VI
Intercept	-209,30***	-204,80***	-201,84***	-199,35***	-192,55***	-165,66***
Intercept	(16,50)	(16,28)	(15,84)	(15,51)	(16,05)	(17,43)
ICE	0,12***	0,10***	0,09***	0,07***	0,07***	0,18***
ICE	(0,01)	(0,01)	(0,01)	(0,01)	(0,01)	(0,02)
Spread	35,25***	34,33***	30,93***	28,89***	24,02***	17,96***
Spread	(6,175)	(6,16)	(5,99)	(5,87)	(5,55)	(6,23)
Consultor	0,18	0,09	0,04	0,00	0,03	-0,14
Consultor	(0,27)	(0,27)	(0,27)	(0,27)	(0,26)	(0,26)
Stock	-0,70*	-0,60*	-0,56	-0,60*	-0,78**	-0,74**
Stock	(0,37)	(0,36)	(0,36)	(0,35)	(0,35)	(0,35)
Cross-border	0,21	0,21	0,18	0,16	0,19	0,27
Cross-border	(0,24)	(0,24)	(0,23)	(0,23)	(0,23)	(0,23)
LogAT	-0,04	-0,04	-0,05	-0,06	-0,08	0,05
LogAT	(0,17)	(0,16)	(0,16)	(0,15)	(0,15)	(0,15)
PB	-0,01	-0,01	-0,01	0,00	0,00	-0,01
PB	(0,01)	(0,01)	(0,01)	(0,01)	(0,01)	(0,01)
EBITDA	0,00	0,00	0,00	0,00	0,00	0,00
EBITDA	(0,00)	(0,00)	(0,00)	(0,00)	(0,00)	(0,00)
Alavancagem	-0,02	-0,02	-0,02	-0,02	-0,02	-0,01
Alavancagem	(0,02)	(0,01)	(0,01)	(0,01)	(0,02)	(0,01)
QTOB	-0,06	-0,09	-0,10***	-0,10*	-0,09*	-0,07
QTOB	(0,05)	(0,06)	(0,06)	(0,06)	(0,05)	(0,05)
LogIBOV	40,11***	39,44***	39,24***	39,10***	37,94***	29,82***
LogIBOV	(3,42)	(3,38)	(3,30)	(3,26)	(3,46)	(3,71)
Basic Materials	-0,30	-0,01	0,20	0,29	0,23	0,52
Basic Materials	(0,48)	(0,47)	(0,47)	(0,48)	(0,46)	(0,45)
Communications	-0,53	-0,17	0,10	0,12	-0,13	-0,18
Communications	(0,48)	(0,50)	(0,53)	(0,53)	(0,52)	(0,54)
Consumer, Cyclical	-0,13	0,15	0,32	0,37	0,27	0,60
Consumer, Cyclical	(0,49)	(0,48)	(0,49)	(0,50)	(0,49)	(0,50)
Consumer, Non-cyclical	0,03	0,33	0,49	0,55	0,43	0,69*
Consumer, Non-cyclical	(0,38)	(0,37)	(0,39)	(0,41)	(0,39)	(0,40)
Diversified	-2,76**	-2,41**	-2,13**	-1,99*	-1,97*	-2,28**
Diversified	(1,19)	(1,13)	(1,07)	(1,03)	(1,07)	(1,07)
Energy	0,57	0,96	1,20**	1,24**	1,11*	1,62***
Energy	(0,66)	(0,65)	(0,64)	(0,63)	(0,60)	(0,56)
Financial	-0,71	-0,43	-0,23	-0,14	-0,21	0,15
Financial	(0,69)	(0,66)	(0,67)	(0,66)	(0,62)	(0,61)
Real Estate	0,52	0,78*	0,96**	1,01**	0,84*	1,19**
Real Estate	(0,47)	(0,47)	(0,48)	(0,48)	(0,46)	(0,47)
Industrial	0,34	0,61	0,80	0,87*	0,73	1,12**
Industrial	(0,47)	(0,47)	(0,49)	(0,49)	(0,47)	(0,48)
Technology	0,15	0,45	0,63	0,67	0,53	0,85
Technology	(0,61)	(0,59)	(0,60)	(0,61)	(0,62)	(0,68)
Obs.	1033	1033	1033	1033	1033	1033
Pseudo R2	0,57	0,55	0,54	0,53	0,51	0,53
AIC	588,906	604,691	621,632	636,382	653,474	630,259
BIC	697,591	713,376	730,317	745,067	762,159	738,944
Wald test	280,19***	276,62***	286,71***	297,52***	324,25***	245,41***

	I	II	III	IV	V	VI
Acerto Total (%)	89,74%	88,87%	87,51%	86,83%	85,87%	88,00%
Acertos Positivos (%)	84,01%	81,73%	78,46%	77,07%	75,16%	79,17%
Acertos Negativos (%)	92,02%	91,80%	91,41%	91,10%	90,63%	91,82%

Variáveis	I	II	III	IV	V	VI
ICE	0,008***	0,007***	0,006***	0,005***	0,005***	0,008***
ICE	(0,001)	(0,001)	(0,001)	(0,001)	(0,001)	(0,002)
Spread	2,349***	2,311***	2,128***	2,053***	1,696***	0,826**
Spread	(0,013)	(0,602)	(0,568)	(0,544)	(0,482)	(0,402)
Consultor	0,013	0,006	0,003	0,000	0,002	-0,006
Consultor	(0,020)	(0,019)	(0,019)	(0,019)	(0,019)	(0,011)
Stock	-0,038**	-0,034*	-0,033*	-0,035**	-0,043***	-0,027**
Stock	(0,016)	(0,017)	(0,018)	(0,017)	(0,016)	(0,011)
Cross-border	0,014	0,014	0,012	0,011	0,014	0,012
Cross-border	(0,016)	(0,016)	(0,016)	(0,017)	(0,017)	(0,011)
LogAT	-0,003	-0,003	-0,004	-0,005	-0,006	0,002
LogAT	(0,011)	(0,011)	(0,011)	(0,011)	(0,011)	(0,007)
PB	-0,001	0,000	0,000	0,000	0,000	0,000
PB	(0,001)	(0,001)	(0,001)	(0,001)	(0,001)	(0,000)
EBITDA	0,000	0,000	0,000	0,000	0,000	0,000
EBITDA	(0,000)	(0,000)	(0,000)	(0,000)	(0,000)	(0,000)
Alavancagem	-0,001	-0,001	-0,001	-0,001	-0,001	0,000
Alavancagem	(0,001)	(0,001)	(0,001)	(0,001)	(0,001)	(0,001)
QTOB	-0,004	-0,006	-0,007*	-0,007*	-0,007*	-0,003
QTOB	(0,004)	(0,004)	(0,004)	(0,004)	(0,004)	(0,002)
LogIBOV	2,673***	2,655***	2,699***	2,778***	2,679***	1,371***
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[1] Editor Associado ad hoc: Evaldo José da Silva